談財經 - 胡孟青
2016-03-24

上期談到平保(2318)的投資。針無兩頭利。內地推動保險行業發展,鼓勵買長期保險,險企資金便愈多,難免受債券利率曲線續平坦影響,從該角度看,平保維持內部以債券為首的回報假設計令人費解。資金年期與風險錯配仍是內地險企最大不確定因素,保險機構不斷高價外闖投資,在風險管理之餘更帶出內地似未有令保險公司安心配置資金的棲息地,加大發展保險行業宏願是否配套不足值得檢討。 去年在中國發展高層論壇2015年會經濟峰會《金融業發展:創新與風險應對》分會場上,友邦保險(1299)CEO杜嘉祺(Mark E. Tucker)和ACE安達集團CEO埃文.格林伯格(Evan G. Greenberg)兩位老友記分享對中國經濟發展與保險業演角色的真知灼見。他們不約而同談保險業發展前,以中國宏觀經濟發展打開話題。杜嘉祺指中國從低收入國家過渡至中等收入國家需成功跨越3座橋:第一座是金融業改革;第二座是零售與批發金融之間的橋;第三座也是最重要的就是從打破「鐵飯碗」改革初期通往「新常態」改革體系之橋。要成功跨過,由政府、企業和個人這3大支柱參與的基本健康保險、養老保險及人壽保險所起作用很值得關注。正如城鎮和農村推行基本養老保險正好充分體現3大支柱內在關係和邏輯。但他提醒在養老保險改革領域,第三大支柱即私人退休儲蓄的關注較少,建議加強推動人壽保險發展,因有利填補養老計劃缺口,鼓勵競爭。因絕大部分進入或已超越中等收入陷阱的國家開放壽險市場,相關經驗值得中國借鑑。他更指要強調壽險好處,況且沒有一個現代經濟體能在沒有強大保險業基礎實現真正發展。埃文.格林伯格更直指中國保險業發展不夠快,趕不上其經濟發展步伐。中國保險滲透率仍非常低,03年人均保費僅110美元;同期韓國達1,800美元。但中國人壽保險增速自早幾年起放緩,養老保險覆蓋率竟相對較低。他指因制度和結構障礙,行業未現代化,許多監管政策歧視及限制外資進入市場之嫌,而風險管控、資產負債表平衡和固定收益投資具備長期而穩健回報特質,監管有必要以透明方式體現早期預警及應急措施。他告誡想進入中國保險市場的企業切忌獨沽一味立心搵快錢,更不可把投保人看成搖錢樹,把風險與義務轉嫁投保人,呼籲開放市場,跟外資共享專業知識。

2016-03-22

內地金融股股價表現持續不濟,不論當局怎樣安撫,強調風險可控;管理層怎樣重複估值太吸引,投資者似乎仍然是左耳入右耳出。  平安保險(2318)早前公布的一份業績,正式為內地大型金融股揭開序幕,無論盈利大數、新業務價值、投資收益率、經紀人數目及盈利能力,坦白說,均屬近乎無懈可擊,零挑剔。  平保業績能否舒緩市場情緒上的不安,從而帶動整個中資金融股板塊再起動,還有待觀察。平保股價大部分時間在40元樓下,業績公布前的凍結期,管理層總會向分析員及投資者進行最後陳述,提供更新業績指引,並從而調節市場的預期。 既然可能已早有解釋作為調節預期的策略,但幹甚麼平保在black-out期前前後後,股價還是未有太大起色,或多或少足以顯示,投資者根本對整個金融行業的股份,有遠比想像中更大的戒心吧!    平保去年的總投資收益率,高達7.8%,按年提升逾兩個百分點。在去年市況下,全球大戶幾乎全軍盡墨,平保的投資收益表現堪稱奇蹟。 去年的同一時間,不少險企還高調聲稱,有意加大股票投資比重,但原來,按照分析員引述平保管理層的說法,公司早於去年4月份,即A股尚在極高水平運行期間,就減磅大部分股票持倉,這足以解釋到何解平保的投資收益未有太受去年股災影響。  平保能夠在極高位沽出股票投資持倉,閱讀市況能力之大,事後看來,明顯是獨具慧眼。難道以後有關中資股的投資策略,名家大戶、歐美大行大可置之不理,要參考,除平保以外,就別無他人了。以此引申的話,香港的強積金、外匯基金,倒不如交由平保打理,豈不是更好?  平保之所以投資收益有超乎常人之表現,鏡的另一面,也許是它們的投資組合,有超越一般保險機構的組合及策略,尤其是涉及大批由內地企業發行的優先股組合,似乎當中已為平保提供了不少優勢。 簡單舉個例,內地保險充斥都是附帶固定回報的產品,假設平均要2厘的話,如果所收取的保費投入於內地國債為首較安全的資產,息率3厘左右,平保淨投資收益率大概就只有僅僅1厘左右。反之,平均6厘以至更高回報的優先股,一加一減之下,平保淨投資收益率已不再是1厘左右,而是大概4厘了。 逢周二、四刊出

2016-03-17

繼中國之後,評級機構穆迪再向香港動手,將評級展望降至「負面」,換句話說,18個月內,中、港、澳隨時被一併正式降級。由兩會前、到開幕後一直未有停止過,總會有人說是外資唱淡之聲不懷好意之舉。 財爺曾俊華就穆迪對港評級展望予以極速還擊,撇除其他,其實理據充分。首先,信貸評級高與低,從來是繫於償債能力,香港經濟縱然有所放緩,輸入內地負面因素亦愈來愈多,但說到底,香港無論個人、家庭及企業償債能力依然強。 有人認為,穆迪舉動展示香港制度有變、內地干預愈多,本港既有賣點已不在,借穆迪而大做文章而已。但須知,一國兩制下,回歸至今,評級機構包括穆迪、標準普爾在內,都是一國兩評級,但本港評級受主權國有相當程度影響的雙重準則同時一併實行。在這個兩重標準下,早前穆迪降中國主權評級展望,本港同時被下調,幾乎是指定動作,談不上是突如其來。 其實,香港很多年前,即使跟新加坡實力相若,甚至有過之而無不及,惟評級卻要落後於新加坡之後,直至幾年前,才由標普打破僵局,將香港評級上調至AAA級別,跟新加坡看齊,一度比美國還要高。據聞,當年香港曾做了大量遊說,而其時天時、地利及內地因素亦遠勝現在。 實話實說,香港評級前景之被降級,的確受內地所累。內地信貸質素、違約、高槓桿和低透明度,全部都斷正。調轉問,假若本港政治環境一如現況,甚至更糟,但不同之處是內地經濟、信貸遠比現在好的話,敢肯定香港可以幸免。穆迪將政治元素、政策可靠性加以發大,或者純粹是為可讀性出發,評級機構評級決定,從來由信貸因素決定,將政治搬上枱有市場,但對信貸分析員來說,卻稍欠說服力。 話說回頭,觀乎穆迪、標普和惠譽,給予香港的評級全部高於內地,一國之下的小特區,怎能說實力不如內地。評級機構的啟示,也許在於說明既有實力比發展潛力來得重要,尤其是所謂的快速發展,換來的,原來是高速槓桿。 目前全球資金比氾濫更加氾濫,就算評級最後被連降兩級,以香港政府的財務狀況及企業償債能力,債務工具需求依然大旺。叫人關注的是,回歸以來,評級機構在雙重標準下,仍然較大側重一國兩評級行先,稍若有變,一國之下,評級一概均等,問題就大了。滙豐控股(005)決定原地不動,一間最受評級左右的機構,嗅覺始終最敏銳。

2016-03-15

一禁再禁,繼銀聯卡支付額上限嚴格執行後,近日內地連用第三方支付系統電子平台在港買保險也嚴格限制,後者明顯衝著內地人在港買大額保單。內地政策目標就要是杜絕民間資金外流那麼簡單嗎? 本港作為七百萬人口的小城市,但打從2009至2014年期間,保險業平均個人保險的新業務價值,每年均有約兩成的複合增長,簡直羨煞旁人,就連聲稱潛力最大、滲透率低、但居民平均收入增長不斷的內地市場,也追不上香港。而導致本港保險業務穩步有雙位數字增長的誘因,正正就是內地居民購買潮帶動,來自銷售予內地居民的保單增幅同期複合增長52%。 幾年來內地人內地賺錢,在港購買保險相安無事,為何突棒打兼死咬不放、且以嚴打限制呢?資金加速外流當然是導火線之一,但未必是問題來源的全部。如當局是純粹為走資加劇而採取高度戒備,大可向更多企業、甚至更多對象埋手,犯不著不斷只拿居民來出氣。再者,如因堵住走資而樣樣要禁,也許一併要為境內居民於海外任何購買設限、甚至索性限制居民出境外遊次數。 早於去年中後,內地官媒評論已連載文章,不斷翻炒舊理據、以新文字洗腦式論述在境外、尤其在香港購買保險有風險,重複在內地買好得多,與近月連番限制措施似乎不無巧合。如要揣測箇中動機,或者內地人蜂擁在港購買保險,不論大、中、小額保單都熱賣,令當局開始擔心推動內地保險行業發展的政策將受到影響,於是變得敏感起來,決定先下重手。 內地前年保險新「國十條」,信誓旦旦要加大保險市場發展,保費收益並列全球第二大,加快推動健康險、養老險,但出台後,即使有稅務優惠,內地人寧買香港保單也不買內地產品持續,令政府推動行業政策受阻。險資對內地發展很重要,無論上至一帶一路基建、下至協助銀行解決壞帳問題、甚至對外收購以展示中國實力均繫於內地人民是否願意把資金投入內地長期保障產品,他們愈願意,中國愈多長期資金供東征西討。惟從個別險企數字或行業相關報道反映今年險企熱賣仍停留於投資相連產品。 內地居民要外闖,情況等於企業勇於在海外高價併購般都是趨勢難阻。香港保險機構或受內地限制生意受影響,但觀乎內地可提供的醫療設備及保障甚短缺、險種選擇及危疾種類覆蓋相對少、險企投資領域狹窄,內地險企也似乎沒有本事和能力觸動保單大轉移。刻下對境外購保險之嚴限,到頭來會否只有輸家、沒有贏家,導致人民與行業雙失,在在值得關注。  

2016-03-10

人人說黑天鵝,環顧過去幾年,左右全球市況,來來去去的都是美息、歐債、內地,談不上是突如其來的黑天鵝事件,皆因昔日的黑,已根深柢固了好一段時間,外界以為同化,是由黑轉白,惟根本從來未曾有過改變。    經濟或資金問題,幾年來已被財金官員處理得出神入化,稍為一兩道板斧,製造一個叫人興高采烈的升市,投資氣氛一好,有問題的,即時變得不再是問題,甚至只淪為杞人憂天,事事由黑變白。經濟問題暫時談不上構成重大動盪的黑天鵝,但政治往往難料也。商界是市場既得利益分子,他們擔驚受怕甚麼,他們最清楚。有留意近期真正觸動商界神經,而且近乎空群而出的大概就只有兩件事:一、是有關英國可能脫離歐盟的公投;二、就是富商特朗普極有機會成為美國總統候選人。   英國人是政治老手,善於權衡利益,似乎於歐盟地位的去與留,篤定是一場大龍鳳的伎倆,但未來3個月內所製造的噪音足夠構成大上大落。相比說特朗普是年內最大一隻黑天鵝亦不為過。雖然最近完成的超級星期二初選,大亨未有壓倒性勝出,但對手亦未能使出能力,將差距拉近。如是者,共和黨會否尊重投票結果,提名讓他當候選人,已是變數重重,好戲還在後頭。一旦是特朗普對希拉莉,基於兩者在全國民調差距有限,由現在到年底,大亨在民調反超前、甚至領先,會否導致市場如夢初醒,實在值得留意。    前財長薩默斯提到特朗普若當選總統是對美國的最大威脅,美國商界包括華爾街大戶、企業老總據報已聯署要求共和黨謀對策。既然大家都是來自商界,為何商界會對特朗普相當抗拒?撇除其他因素,因他無路可捉,而他的極端保守主張兼帶有歧視性的言論與取向構成的破壞力,足夠抵銷他的減稅刺激經濟方案有餘。    斷估美國人大多數希望希拉莉入主白宮,說穿了,可能是克林頓王朝的延續。但對美國來說,九十年代的日子早俱往矣,美國人是現實的,不糾纏於過去,希拉莉在初選期間,黨內另一對手桑德斯有能力步步進逼,同一時間共和黨特朗普持續爆冷領先,或多或少反映世界正在求變的心態。 如果桑德斯主張是左傾的話,特朗普的右傾保守,兩者合共就是大多數人的意願,希拉莉的中間路線,在現時美國的叫座力已大不如前,也許這是幾年以來世界在變,貧富懸殊、地緣政局持續風險升溫之下,美國人的一場表態。 逢周二、四刊出

2016-03-08

撐了近5個月,中國人民銀行終於再次下調人民幣存款準備金率半個百分點,對市場來說,可能是短線催化劑,但對於經濟產業及內地貨幣政策、以至改革帶出的訊號,未必是市場認為的這麼正面。   首先,內地在春節長假期前,資金緊張、市場利率上升,大可以降準,當時人行卻選擇進行大規模逆回購,為甚麼要拖到現在又改變初衷?從近期市場表現反映,股市需要好消息,而對稍為正面的消息,都極之受落。更甚是,資金似寬實緊的現象,已經影響到內地債券市場新增發行的需求,導致幾宗政策銀行及單位發行的債券,反應都不如預期理想。   其實,當1月新增人民幣貸款出現歷來破紀錄的單月新高後,內地有意見認為要關注,市場意見亦大致認為短期降準無期,在供給側(Supply Side)改革大前提下,由非常規的逆回購注入資金,忽然改變態度,改為用降準的永久注入新資金,似乎內地在別無可選底下,近日政策已經作出了轉變,一切要以保增長行先,稍欠技巧的話,肯定隨時會埋下更大問題。   人行副行長易綱不久前才說過,在穩貨幣及資金流大前提下,貨幣政策不能太過寬鬆。到現在是否過分寬鬆,視乎用那種標準衡量,但以當前M2的升幅、及降準前已經幾輪大規模逆回購,然後又輔以降準,實在已談不上定位中性的穩健貨幣政策。   內地當局一方面怕貨幣貶值,資金外流,才不願意降準,現時的舉動,難免會惹人關注,人民幣匯率或會再重新展開貶值的趨勢。當然,還有兩個例外的存在:一、人民幣又再次暫時釘緊美元;或者二、內地會同時加快控制資金外流,某程度上是用加強監控管制,以配合寬鬆的政策。   供給側是會導致加快淘汰產能、及更多的汰弱留強,信貸質素惡化是無可避免。同一時間,內地醞釀加大財赤刺激經濟,一定程度上,明顯就是供給側的另一面,即是需求側(Demand Side),在兩個相互矛盾命題下,降準似乎是意味著當局暫時是傾向後者為主。   針無兩頭利,要去產能及刺激增長,在規劃行先,在行政主導分配下,兩者未必有矛盾。但叫人關注的仍然是去槓桿進度。人行行長周小川說過,地方政府槓桿高了一點,但民間仍然可以,無形中內地的刺激政策,很大程度上就是利用民間加大槓桿,來抵消政府層面的槓桿壓力,結果是否變成全民、全國槓桿,且拭目以待。 逢周二、四刊出

2016-03-03

跨國投資銀行出身的港交所(388)行政總裁(CEO)李小加,未必想化身成為李小龍,但港交所既然是上市公司,股東自然對管理層有要求,要其好打得,加上其形象真的似模似樣,不要他跑數跑到氣咳才奇怪,結果真的跑了許多穩定收益回來,惟部分如人民幣產品,卻被指太偏向機構投資者,散戶卻冷淡得很,予人印象是,表面進取,實則卻不思進取,從股票交投、IPO集資額去考量績效,實在太過單一。 港交所近年成功引入過百隻交易所上市基金即ETFs進場,加上平台上可供交易的房產信託基金已累積至十多隻,又成為政府通脹掛鈎債券交易平台,產品組合已豐富了不少;惟最令人百思不得其解的是,擔心得罪銀行及保險公司基金銷售,連內地零售投資者早已可透過股票戶口,於交易所平台買賣股票及基金產品的今天,香港卻明顯大落後。 內地投資者早已可透過一個證券戶口投資股票與基金,而大部分基金的成分甚至基礎資產,又是離不開股票,既然股票可以直銷,為甚麼通過證監會審批的基金,不能透過同一平台讓投資者直接買賣、以提高價格透明度之同時、更可讓基金投資者不用被基金經理出出入入的成本,及銷售員過水濕腳? 基金根本就是基金公司的產品,基金公司是否想單純透過銀行和保險公司賣基金,亦值得商榷。港交所是否應做而未做,相信投資市場不會視若無睹。 從證監層面,基金條例更有必要透明化,在公開平台上,像股票般每天給市場提供報價,再者資訊以盈利已成為當前港交所一直相信,跟內地融合是商機,是提升本港市場地位的重要一步,全球哪有一個市場會有這個機遇? 相反,證監會認為,跟內地融合隨之而來將是監管風險,全球哪有一個監管機構,要在短時間內去應對大量而又毫不認識的資金及投資者? 香港證監會不是中國證監會,後者推動市場發展的定義是要盤活、激活股市,明顯與名稱不符,但香港要提升市場地位,就應該要名符其實,維持更好的監管,提升市場質素,才是曲線推動市場及提升香港投資市場吸引力的根本基礎,交易所的責任是跑數、爭取IPO、增加交投、提升市場吸引力。

2016-03-01

內地新股IPO上市審批程序一直被指太緊,未來將從核准制過渡至註冊制,監管者工作重心將由IPO審核過渡至市場監管,被視為屬於對事前監管的放鬆,同時亦代表事後監管的強化。反之,香港IPO上市監管一直被指太鬆,最佳例子,上市不足一年即爆煲的諾奇(1353),本來就是被內地證監會拒絕上市,香港IPO在上市審批程序上是否明緊實鬆,已不言而喻。慘就慘在,連上市後監管都有愈見鬆弛之趨勢。中港要接軌,首要任務在監管。近年極度猖獗的借殼上市活動,港交所(388)應管而不管取態,已可見一斑。企業上市最原始、最王道初衷,即使並非善意得讓有經營前景的生意、得以結合市場上對同一盤生意樂觀憧憬而具資金實力的投資者,一起成長,有福同享,斷估當然亦非啤殼求存吧! 殼,本來就不能被視為上市公司資產,若被視為資產,那麼當年中英為香港前途談判期間宣布遷冊的渣甸怡和系,包括置地、牛奶公司、怡策等,最終因遷冊而放棄一大堆靚上市編號,包括007、015、100等,實在太浪費。究竟交易所賦予公司上市地位是給你使用之同時,等不等於給你將之進行買賣,本身已值得商榷;「冧把」即股票代號,根本就應被視為交易所資產,上市公司只有冧把使用權,合法於交易所平台作股票交易,使用權本身,上市公司把港交所交易平台股票交易賣出,本身根本就於理不合。上市公司私有化、退市、取消上市地位時,應把冧把一併交回交易所,如上市企業要賣公司,請自行先退市再私下交易,否則,連殼出售,不僅有違上市初衷,對投資者亦稱不上公平。 可惜港交所竟甘心為區區上市費收入淪為「啤殼工場」,讓有心人借用其上市平台進行買賣殼活動,尤其近年被濫用上市門檻的創業板,不是證監會及財庫局長忍無可忍表達關注,港交所似乎仍樂見其成。市場上有明顯疑似來自既得利益者反對意見,認為港交所及證監不應規管「啤殼」活動,惟當上市公司已不具業務,投資價值就是零,下一步最應該是私有化退市,因已不符合上市時集資用途目標,尤其部分已淪為淨現金公司,淨身以待金蟬脫殼意圖實屬路人皆見。更核突是,有從來只懂借助願意為錢出賣靈魂的市場老鼠把土法製造故事播毒、令散戶連環中伏、甚至幻想自己是變形金剛而自high變身再變身、最終仍難擺脫妖股氣質的一些上市公司,儘管妖股特別好炒,但大部分小股東從未因此幸福過,卻連番合股供股慘遭嚴重攤薄,股價喪插至血本無歸,監管當局還不正視,釐清監管權誰屬,切實執行保障投資者措施,就真有負還敢號稱國際金融中心的香港之名,更對不住對香港市場仍具信心的投資者。

2016-02-25

或者沒有貪婪就沒有恐慌,共建金融市場穩定及重建經濟增長引擎是政策者及市場持份者的責任。像內地,一面倒抵賴有人惡意造空、刻意唱淡,明顯是逃避責任。又好像國際市場一面倒只顧埋怨央行決定失當、政策缺乏力度,亦於事無補。 刻下,因為市場震盪,人人嚷著要政府出手,互相推卸責任,甚至想出即將舉行的二十國(G20)財長會議,來個當年的廣場協議翻版,某程度上就是天真無邪。始終,全球市場經濟表現不一,有的很糟糕、有的仍貌似滿載生機,大家共同問題不一,根本大纜難扯在一起。與其因為市場下跌,恐慌指標再現,倒不如二十國一眾大佬,約法三章,以後不提負利率、以後不做令人懷疑具備破壞性的政策、甚至索性關閉市場,沒有市場,就沒有恐慌指標吧。 市場持份者由威逼政策的出現,變成即使有政策,都抱有懷疑及不信任,互信失去,市場難以復回原貌,除非央行又再次發新一批資金,培植新一批投資者,以求另起爐灶。危機的出現,原因有很多,但導火線可能是資金變得愈來愈沒有耐性。穩定的市場,在在需要具備耐性的資金存在,對所投資的資產有長期承諾、有理智及成熟判斷。試想,當資金變得沒有耐性,風吹草動就另作它想的話,即使經濟或公司無事無幹,市場隨時依然永無寧日。   違約掉期(CDS)近年因為監管要求,對金融機構持倉嚴格,本來交投已不斷下降。但近日CDS交投異常暢旺,1月底至2月首周,據統計相關成交平均每日有120億美元,較以往平均高出一倍。除金融機構外,就連主權國的CDS及一些老牌歐洲品牌企業,CDS溢價都創出多年高位,以幾間大型歐洲投資銀行為例,部分更上到海嘯以來新高。 如果德銀的問題是CoCo Bond(應急換股債)投資者憂慮派息受影響的話,似乎市場並不理解,近年因為資本要求而衍生的這類產品,根本就不是債券,本質上其實是另類優先股而已。 簡而言之,CDS愈多人買,就代表愈多人擔心有企業及主權發債體違約、甚至破產,基本上形同另一個股市的VIX指數,或者是另一個恐慌情緒指數。到底,環球投資者目前的恐慌,乃基於中國因素、油價、央行政策信任、聯儲局加息、抑或是簡單的經濟憂慮,到目前為止,仍然是各有說法。如果當前問題是上述各項因素觸發而成的話,要期望短期曙光再現,根本是不切實際,要看到前景,發出正面能量,一切仍然由建立耐性做起。 逢周二、四刊出

2016-02-23

形容滙豐控股(005)業績是難以想像中的差,實在未算誇張。撥備急升及其他一次過因素,滙控去年第四季稅前虧損,即使核心稅前盈利亦遠低於預期。滙控面對可能是典型信貸周期下行困境;以石油類相關規模290億美元計,撥備僅2%,大家敢講夠嗎?來自內地近1,500億元人民幣貸款,集團以一句質素仍良好就輕輕帶過,未免略嫌高估市場對內地的樂觀程度。   這六、七年來有關股票長期持有的投資信念早已徹底破滅。無疑經濟及企業盈利會有起跌,隨行就市,股價表現亦然,惟以往大部分繫於一個周期自然循環。隨著全球央行強勢介入,經濟好壞無路可捉,股票升跌很多時跟盈利無關,而是由央行政策定奪。近年愈能跑贏大市的公司每每是愈少受政策影響,該等公司尚餘少許自力更生能力,多一分自然增長動力,少一點政策錯誤構成的遺害。這或是後金融海嘯的影響力再分配,政策及純商業市場因素主導,後者的佔優已是不言而喻。   銀行股是令本港投資者最感到不是味兒的股份,由以往寄以無限信任,積少成多,到現在換來持有愈多、蒸發愈大。內銀及國際銀行股通通處於1倍帳面值以下水平,原價值1元的東西,長期折扣出售,歸根究柢是不確定性太多。內銀壞帳關鍵並非其保守與進取,而是國家政策。同樣國際銀行盈利已非管理層與董事會可控制。綜合國際金融股要變得更好,最少視乎4點:宏觀經濟持續增長、利率持續趨升、監管機構變得更善意及銀行本身成本削減更積極。顯而銀行目前只有能力控制成本,難道員工愈多、架構愈龐大的金融機構變得更有優勢?   從股價看,這肯定與事實不符,比較滙控與恒生(011),系出同門,為何後者無論股本回報及估值持續比母公司好,且相對較穩定?基本上愈大愈累事,無論恒生、星展及華僑銀行,賣點一概不是盈利能力特別強,而是經營地域有限,面對的監管因素、資本要求、遭打劫式罰款機會愈細。滙控要走出困局,恒生化經營已是唯一出路。當日信心勃勃、滿肚大計的滙控行政總裁歐智華至今表現不合格,恐怕要求下台訴求將隨之而來。惟觀乎當日國際市場亂局,即使由耶倫或伯南克當滙控首長也難逃劣勢。環球續低息,致滙控既有低資金成本再沒有優勢,環球大企業跨國模式操作幾乎站不著腳。   純粹當滙控是間綜合企業看待,收窄折讓、體現價值才是首要考慮,未來好壞關鍵是願意重大重組與否,將現價值高於集團平均估值水平的業務分拆出來,在倫敦的滙控,倒不如索性退而求其次,簡單做一間股權投資性質的控股公司好了。 逢周二、四刊出

2016-02-18

市場對「負利率」之討論愈演愈烈,比起減息與量化寬鬆、負利率已被局部理解為更強而有力的貨幣政策工具。既然之前市場憂慮加息,擔心加息是要推經濟至深淵的倒行逆施政策,為何如今還要憂慮負利率呢?尤其實行負利率就是以刺激消費與投資意欲、從而刺激經濟重拾增長、物價恢復回升為最王道目標;惟歸根究柢是,行得上負利率這一步,既可以是永無止境,而且也徹底證明金融海嘯以來的量化寬鬆政策已失效。況且只要從多角度看,負利率未有推升消費與投資前,往往已帶來對經濟極負面副作用:貨幣貶值觸發走資。某程度當央行真的走上負利率之路,政策上形同由Quantitative Easing淪為Quantitative Failure。 目前全球已有近三分一已發展國家祭出負利率政策,錄得負利率的主權債以金額計已累積至破紀錄的約7萬億美元,5年期以下的日本國債都是負利率,德國、瑞士和瑞典十年期國債孳息率亦已跌至近零。奇就奇在,息率回報如此低,卻仍不乏市場。究竟導火線是經濟衰退、抑或央行製造的恐慌所致,也許已心照不宣。歐洲央行之後,日本也加入開打負利率之戰,出發點堂而皇之是托經濟,可是未托經濟,已率先弄得市場異常恐慌。市場今日用盡各種資產價格表現去證明經濟有衰退可能,央行的決定卻用行動證明他們的憂慮是有根有據,怕且,只要中央銀行願意就範,各類指標的走勢就可能調頭而行、一天光晒吧! 股市的表現是要反映企業盈利質素,至於債市,主要是受投資者判斷發債機構現金流水平及償債能力左右。債息不斷創新低,有很多原因:包括建基於市場原本對美國加息步伐有太過進取的想法及外界一直忽略了的監管要求,導致金融機構對低風險資產持倉水平增加,當中當然還有源自避險的因素。 經濟的確未算突出,但是否即可就此簡單地硬銷「衰退論」,從而一年又一年逼使央行有所行動、不讓量寬走回頭路?既然市場已不認同量寬政策有助刺激經濟,為甚麼現在仍嚷著要央行盡快加碼、延長放水大行動?金融市場原本有其前瞻性,惟當市場被扭曲,能否再讓金融市場價格走勢去定奪政策取向,已在在存疑。 人口老化、需求減弱、物價長期橫行及投資回報大減,才是現時全球經濟結構的核心問題所在,大家喪鬥負利率,是於事無補的自私態度,對國民、對市場、甚至對下一代都是極不負責任。

2016-02-16

在現今英國對銀行業監管惡法下,滙豐控股(005)根本無法再正常經營原本銀行業務,跟美國比,英國算有人性,美國的銀行只要存盈利空間,注定遭沒完沒了的嚴厲監管。滙控一如預期決定將總部留在倫敦,除非有重大變動,否則不會舊事重提,以往3年一度檢討總部慣常造法亦取消。這變相等同封自己後路,有關滙控重返香港憧憬基本難成立。也許滙控最初考慮遷冊只屬於水深火熱之際,轉移市場視線、分散注意力的權宜之策,但香港跟滙控真的是緣分未到,恐怕更似緣盡於此。 撇除滙控當日利用遷冊作為跟英國討價還價之說,花頗大量人力物力,有理由相信滙控當日確有意遷冊到港。《經濟學人》曾有篇評論提及香港及倫敦之取捨形同是進取與保守策略之爭。此時此刻,中港早不盡相同,若董事會一年前召開,結果或相反,若今日滙控仍決定遷冊到港,反成股價最大破壞,進取代價實在太大。對滙控情意結甚深的港人對其決定竟是失望者少,更多是肯定及理解,這情況更值得發人深省。 滙控宣布決定時極盡技巧,倫敦與香港之爭,前者擺明後來居上,但滙控對後者卻明顯沒有半點貶意,歸根究柢為免得失這個對集團仍貢獻最大的市場。惟更尷尬是滙控去年新一份3年策略,大打甚麼大中華,珠三角概念,稍欠技巧的話,很易令市場認為滙控提早將3年策略推倒重來。總部在倫敦,從事香港為主的區內業務,滙控形容為最符合各方利益。說穿了,環顧目前是沒有選擇中的選擇;基於政治因素不明朗,外媒說得透徹,若在港註冊,中國人民銀行無形中成最終監管者,觀乎過去大半年,哪有一位董事會成員安心投贊成票?為留住滙控,英國政府最少高調做幾件事尤其在稅務方面,惟內地及特區在爭取滙控寵幸期間似乎低調異常,對市場就監管、政治以至投資者關注主權評級等風險憂慮或優勢提供招徠近乎絕跡,換轉是新加坡必「食住上」死纏爛打。 滙控的香港股東最關心仍是股價,09年至今的期盼未變,變的或是滙控及國際銀行業。滙控行政總裁歐智華收回全球凍薪決定似有取巧之嫌,一邊加人工,另一邊可扣花紅。一再今天的我打倒昨天的我,反映策略最大推手歐智華任期或進入倒數,滙控或跟我們漸行漸遠。重上50元的股價有如逃生門大開,可這樣說,寧買博彩股也不願買銀行股,金沙中國(1928)與滙控同是藍籌股,同是高息股,取捨原因:起碼賭場cash來cash往、明刀明槍「現兜兜」,冇壞帳,冇罰款,生意淡薄,不如賭博。

2016-02-04

我國仍然強調實力雄厚,海外投資不斷急速上升,但對市場人士來說,觀乎近期情況,走出去,是為海外投資,抑或為走資,其實僅僅是一線之差而已。  剌痛內地神經的,不是股市下跌、經濟不能保七、人民幣彈性走勢災難收場,而是資金外流遠比預期嚴重。正因為資金外流,才觸發市場恐慌,但官方行為卻在在顯示,他們比市場顯得更為恐慌。  彭博早前推算內地去年資金外流規模達1萬億美元。同日高盛亦作詳盡計算,單單去年下半年走資規模高達5,500億美元。每月逾900億美元外流,按高盛估計在外貿順差持續正數下,金額實在多,當中內地機構的其他投資及外商直接投資外流規模其實佔最少,反而遺留與誤差部分所佔比例卻最驚人,在在意味著民間走資規模遠比老外來得嚴重,內地是資金外流、抑或是資金外逃,已太不言而喻了。  當局口是心非,一邊說資金流向正常,一方面又已作最高級別戒備,可落閘的都已經落過了。但眾所周知,要走資或想將資金調到海外,內地辦法多的是。貿易相關交易,稍為做些手腳,肯下功夫,是近年常用的資金調到境外方式,不然的話,內地對港外貿數字,跟本港統計處所公布的,豈會相差近兩倍。貿易之外,股市亦大有途徑,正常買股票之餘,近期更多的是毫不關連的入股行動,以毫不合理的高價進行,除非市場一直是傻的,有眼不識泰山,不然的話,該等情況在在要叫人懷疑。    銀行界戲言,內地因素已由溢價變為大幅折讓,人民幣業務恐怕要經歷漫長的災後重建、市場雖一潭死水,但商機竟依然處處,如果可以搞一些新業務,變相協助內地人資金調出境外,肯定會熱爆。  凡事都有盡頭的一日,內地政策逆轉已是不爭事實,資金外逃,從而令有關資本管制聲音此起彼落,而基於內地環境,資本管制某程度上是外匯管制,如是者,有很多不明朗因素可能仍未盡反映。  投資者已經不斷討論,一旦我國行上資本控制之路,海外購買物業、本港購買保單還可以嗎?銀聯卡影響會是最大嗎?我不相信,內地的管制會形同限制購買那麼嚴厲,但以為正確,實為錯誤決定,往往只是一念之差。 以內地風格,好事高調宣布,壞事從來低調進行,有資本管制一日,亦一定不會公開承認會實行管制吧!基於內地對資金外逃異常敏感,傳統上香港是半個中轉港,現在以堵塞外流為大前提下,受罪的已不止是本港金融把關人。 逢周二、四刊出

2016-02-02

立法會工務小組今將審議高鐵追加撥款議程,財委會主席陳健波決定交副主席陳鑑林主持,薑是老的辣,他此舉知己知彼,早洞悉愛生事政客的慣性伎倆,看來除剪布,主席拆局也有一手,明知或以主席個人保險公司顧問身份借題發揮,及時堵塞缺口,縱使未必能趨吉,亦算避凶。 人與人之間弄得如此互相計算,為的是一群未能律己以嚴、且在去年未申報袋袋平安捐款事件中的自暴其短,雖未見窮追猛打且最終成功甩難,惟有關人等之側側膊、唔多覺及明顯含雙重標準處事手法,還未計不時犯上種種低級錯誤,港人看在眼裡,容忍底線屢受挑戰,不禁要問該等唯恐天下不亂,滿以為聲大就是真理的政客何來「尊貴」?甫見鏡頭即發難的政客有時更不講道理,目的是否為掩護自己對某些議案一知半解,且讓看官多加觀察。    愛生事政客也許意圖或企圖算到盡,卻不應低估港鐵(066)小股東們智慧,觀乎昨一位參加投票的受訪者即使在疑似想把表決塑造成對決、形同有心搞事的小記重複旁敲側擊圍繞問題:是否覺得港鐵舉債派息有損股東權益?股東冇著數等,還好該小股東不斷重複投贊成票理據:不願見項目爛尾、不想香港形象受損,證明港人不失理性、明白顧全大局意義。小股東唯一不滿的借錢派息問題,港鐵企業淨負債將由現時9.1%升至29%,在云云上市企業中屬偏低,港鐵承諾漸進式派息政策和3A評級不變,惟額外借貸致利息支出增加,每股盈利產生的影響約6.5%,股東資金回報率由7.3%升上8.2%,反映資本效益提高。環顧外國不少企業如蘋果近年也趁低息借平錢回購股份,每股盈利獲提升,小股東受落。    港鐵獨立股東們的意向很大程度代表人心所向,既於股東大會獲高票通過,很難相信政客有何理據背棄民意。況且以一個已完成四分三、連最艱巨挖掘工作完工,再進一步超支機會甚低,起碼不會是部分坊間媒體噏得就噏、有過分杞人憂天之嫌的所謂「無底洞」。  部分政客長期刻意非理性且欠務實,普遍港人感覺如被這批失驚無神形體動作大師上身般政客死拖著後腿,動彈不得,究竟前台刻意安排是否意味背後勁量不可告人的千絲萬縷另類利益,人微言輕如我者又何來內幕,智商不太低者也能看出端倪,怪只怪愛生事政客演技太「屎」露底。今天香港顯然充斥各懷鬼胎、凡事只求爆的新舊政客,情願工程爛尾也不欲樂見其成者,心地肯定有問題。必須一提,在管理、信譽及評級皆令人十萬個放心的企業買少見少,港人應懂珍惜。自問實事求是、理直氣壯的港府與港鐵根本不須卑屈鋸低自己乞求甚麼「高抬貴手」。 逢周二、四刊出

2016-01-28

中國人民銀行上周藉逆回購向市場注入資金規模為3年最多,單是上周四已達4,000億元人民幣。以往人行大規模放水,以內地慣性是亢奮異常,唯獨今次再放水似乎連內地市場人士亦有殊不尋常之感。 人行行動目標向市場注入流動性,令市場利率回落,但問題正正就在這裡。踏入月中,內地資金市場呈現緊張,以上海同業拆息市場為例,隔夜息不經不覺升到2厘樓上,而7日期回購利率亦見2.4厘左右水平,當中以前者升幅最顯著,尤其早前大部分時間是在1厘左右徘徊。臨近春節兼有存款準備金上繳、企業繳稅以至個別企業發行可換股債,凍結資金,利率上升可理解,但不要忘記現在新股不涉大量凍資,不然市場資金抽緊趨勢情況會更為明顯。 現在引伸出兩個問題:一、資金緊張真是一般周期性那麼簡單?二、為甚麼人行繼去年10月底以來再沒有下調存款準備金率,而改為不斷大幅進行市場操作及有期限性市場資金投放?內地專家對第一個問題看法開始變得悲觀,認為即使市場利率仍處相對較低水平,惟資金緊絀局面開始形成結構性,包括去年整體廣義貨幣供應增速逾13%,比目標還高,意味當前經濟及金融體系需額外投放的流動性可能遠超想像中的多。 至於為甚麼不降準?說穿了,根本是匯率表現已限制當局進行一次過大量淨投放的空間。按目前情況觀察,走資、匯率受壓,的確沖銷流動性充裕因素,嚴重情況或要待2月中稍後時間才有分曉。短短一周當局用市場操作及中短期借貸便利機制,已向市場投放了約2萬億元人民幣,相當於減存款準備金率超過1個百分點,但該等市場操作是要有借有還,如果因為穩定匯率的大前提,而影響了人行進行更具效用的降準,到頭來,可能會變成常規式的到期又續期的暫時操作不斷延續。  在擔心貨幣貶值及走資情況下,人行似乎已進一步暴露了政策的局限,若情況持續的話,連人行最簡單控制市場利率的手段,亦將告武功盡廢,在今年大量再融資、大量債券到期的形勢下,情況尤其需要關注。 原本,存款利率上限完全撤銷後,就是降準,並從而啟動市場利率全面自由化,取消官方利率,改為由利率取代,現在一切真的亂得很。內地幾個月內,在資金流向等大課題上,由開放變為遠比預期保守,可關的閘隨時都已關上,作為局外人,難道這是意味著市場正處於大風暴前夕?

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