勝向敗中求 - 黃國英
2015-09-07

有一份筍工，懸空了好幾個月，起薪點大約4萬鎊一個星期，如果表現好，隨時可以叫雙倍甚至更多，唯一是老細要求高兼且有性格。招募過程十分公平，獵頭公司會主動接觸合適的人選。 以上空缺，來自英超球隊車路士，職位是中堅。今季車路士後防暴露嚴重問題，中堅位不穩是一大頭痛，而且泰利遲早要退下來。最近歐洲轉會窗關閉，車仔只能買到一位二線中堅，估計暫時也會是出場第四選，補充後備而已。世界上踢中堅的職業球員數以萬計，可是能夠達到車路士正選要求的，應該不到三十人。這個例子，正正反映出現今社會的供求實況，供應表面上過剩，可是質素方面，卻達不到需求一方的要求，形成大批資源在閒置，消費者亦得不到滿足。 最近港匯轉，明顯是香港人將人民幣投資拆倉所致。單單是計存款，未計債券，香港便有接近一萬億元人民幣，預計這個拆倉過程會一路持續，市民等到手上人民幣定期存款到期之後，就會轉回港元。這個現象，代表香港人很可能有過千億港元計的資金，會從人民幣回流，重新配置到其他資產，嘗試爭取回報。 所以市場上的資金絕對充裕，但資金充裕一樣可以有股災。當買股票看來似是死路一條時，是完全不會有需求，正如車路士是不會對中國隊中堅有興趣，如果派出場的話，只會成為球隊的負累。金融海嘯之後，美國靠量化寬鬆化解了危機，形成了一個錯覺，以為只要大印銀紙，就可以催生股票牛市，可是大家都忽略了美國公司在質素上，和其他市場是有頗大的分野，這一點是未必能夠照辦煮碗的關鍵。 中國股票的困局，是舊經濟股負債高回報低，欠缺差異化能力，遇上宏觀逆境公司價值隨時大幅度下跌，新經濟股有概念亦可能有前景，可是才剛剛泡沫爆破，估值仍高而持股者屍橫遍野，根本不用心急去買，等二、三年慢慢觀察會是上策，正如當年美國科技股爆煲，也要搞好幾年先可重回升軌，Priceline跌了九成幾之後，才開始救贖之旅，回升幾百倍創新高。 現時的狀況，正如中超土豪班主強行抬高了中國球員的身價，令到他們欠缺提升自己向外闖的誘因，同時間亦完全失去外國市場。其實資產市場就如球員市場一樣，超級兩極化，高水平的公司估值會超貴，而中庸以下的公司，幾平也無人問津，不要再傻，以為中國球員可以踢車路士。 作者為豐盛金融資產管理董事

2015-08-31

經過一輪苦戰之後，8月份總算是塵埃落定，大約要輸半成鬆少少。對比同行應該不差，自己卻看成錯失了一次機遇，感覺相當不爽。人民幣貶值幾日之後，已經感應到市況危險，想通市場會認為中國企業借貸成本大幅上升，出現關鍵基本面變化，是有機會大跌，而且中國可能輸出股災。分析全中，執行卻不及格，賽後檢討是有幾個問題。 第一是撤退時拖泥帶水，策略上主力只是用淡倉對沖，不捨得大幅拋售長期持股，尤其是美股那一邊。始終DNA是長倉基金經理，變得不夠徹底，而且整體注碼大，總是覺得無理由十上十落。今次由察覺危險到市場崩堤，只有大約三天時間，決心不夠便走避不及。下一次遇上相若情況，應該硬性規定現金水平要去到三成以上，同時要加快動作立即行動，不容觀察。 第二是淡倉坐得不夠深。造淡的竅門，是要把握市場的恐慌，時機掌握十分重要，很少可以長空萬里。何況自己對中港睇得淡，卻認為外圍只是調整，所以一路是戰戰兢兢，淡倉中不少部分是鋪鋪清。其實期指淡倉且戰且走是無可厚非，要更有效對沖，是應該坐住一堆put去頂，這樣便可以有更佳收穫，而要坐住put，重點是要趁引伸波幅未急升時早買，同時要有交保險費的心態豁出去，這方面今次可以說是衰孤寒。 第三是香港中小型股陀衰家，跌勢極其強勁。其實完全不買，損失不大，可以說是贏粒糖輸間廠的遊戲。假如真的想透過中小型股爭取回報，重點是只買上市超過十年的公司，近幾年香港新股平均質素之低，絕對是嚇死人，當然也有可能是因為經濟環境在一直惡化。歷史悠久的中小型股，畢竟和股東經歷過風風雨雨，在逆境時拋售壓力相對較細，不似較新的上市公司，投資者未太熟悉管理層，斬倉時往往毫不留情。 是偶然會中一隻東瀛遊(6882)，可是拉勻一個組合計，投資香港新公司肯定是輸到嘔的一個方法。而且在目前的環境，像東瀛遊業績交足功課都無用，未儲夠往績紀錄，如果不是人為因素亂咁炒的話，大升並不容易，所以悉數迴避肯定除笨有精。即使自己一向以注碼控制風險，也不宜小看香港中小型股的殺傷力，太容易一隻輸三、四成，加上成交差無法走避，往往會構成心理壓力，影響其他股票留放，因此一定要戒。 (基金持有東瀛遊) 作者為豐盛金融資產管理董事 逢周一刊出

2015-08-24

上周五是近期初次認真出手博反彈，是一擊即中，反而得不償失，好景維持的時間實在太短，連同歐洲開市初段計，頂多3個小時左右，即市炒賣是贏少少，可惜不小心，信心過大，加多了的過夜持倉，就要輸到嘔。今次失敗教訓，搶雞胡就要義無反顧，不能因為短期勢好而改變主意，真的要過夜的話，就盡量只用call。 當時精神為之一振，是因為終於見到部分持股出現似樣的反擊，特別是恒基地產(012)。其實一旦擺脫陰乾格局，回升走勢是可以又快又勁。雖然好友不外乎是零星反攻，但至少不再是一面倒捱打，自己憧憬陸續可以有大型股份揭竿而起，所以將早前套現回來的注碼，大約一半重新投入了市場，今日看來唯有是硬食，希望頂得住然後快將有轉機。 大市勢頭是相當差，不過，自己對於香港部分傳統藍籌並非太過擔憂。價值破壞製造出來的一沉不起，通常是源於欠缺財政紀律及投資眼光，在不適當的時機舉債投入欠缺回報的項目，然後被迫賤賣產品或者資產來償還，從這個角度看，中資股是可以有排跌。由於香港公司經歷九七年一役已經學乖了，不存在這樣的風險，衰極會有個譜。 繼四叔之後，自己對於誠哥寄望甚殷，尤其是長江和記實業(001)，希望公布業績之後一樣可以大翻身。純粹用大股東增持的概念來衡量，其實恒地硬淨得多，因為誠哥視野更闊，考慮較複雜，未必一定會出手，無謂浪費珍貴的彈藥。不過，由於長和業務方向有變，以穩健投資作主打，是有增加派息的條件，有些機會去沖喜。 而從價值上的考慮，財政紀律及投資眼光才是真正重點。由於長和信譽昭著，在目前風雨飄搖的環境，更加凸顯出優勢，很簡單，銀行家以及債券投資者相信都願意買個安心，寧願借平錢俾誠哥。集團近兩年方向明顯是撤出中港，移師歐洲，時間已經證明了一切，眼光的確獨到，此刻歐洲資產價格下滑，對於集團而言是上佳的機遇，很可能大展拳腳。 買長和，就是買誠哥的留放。既然認為集團利率成本隨時不升反跌，機會又處處，與其自己亂咁搞投資，倒不如交託誠哥和他的手下。從長期角度來看，投資價值會比四叔更高，雖然四叔托價應該會來得更硬橋硬馬。上周幾隻大股有力突圍，證明好股未必一路受困，長線固然可取，短線也不妨投機一試。 (基金持有恒地衍生工具及長和正股) 作者為豐盛金融資產管理董事

2015-08-17

人民幣忽然貶值，幾日之內，市場恐慌情緒已經平復。理由很簡單，說是要國際化自由化，可是人民幣始終是一隻受操控的貨幣，今次是自願貶值，而不是受到狙擊。中國人民銀行要企硬的話，人民幣短期再跌的空間不大，中國有龐大外匯儲備，實力雄厚，試想港幣何嘗不是偏高，可是，聯繫匯率還不是好地地，如果香港守得到中國要守卻守不到，未免太不合邏輯。 消息公布之初，市場是以人民幣會繼續崩盤作為行動假設，但未幾看來已經修正睇法，改為即使要再跌，也會是一段時間之後的事情。外圍市場復元的能力相當好，尤其是美股。當時被人民幣拉跌是有兩個理由，第一是出口中國的營收將會受到人民幣貶值所打擊，第二則是擔心中國企業競爭力提升，此消彼長，近年的優勢將會削弱。現在看來人民幣短期貶值幅度有限，營收損失不大，中國企業競爭力依然不足為懼，而且美元加息的進程，很大機會因而放緩，成為額外的利好條件。 在今次反攻的過程中，美股明顯最勁，港股則相形見絀，這個大趨勢看來未來幾年也不似會改變，即使美股表面上遠比港股貴，千萬不要扒逆水，人民幣貶值很可能是最後一個wake-up call，提醒我們投資股票一定要向外闖。美股長久而來的優勢，包括科研能力强，品牌影響力大，企業資產負債表健康，現金流入源源不絕，大批上市公司不斷回購，股票愈來愈少，而由於市場開始擔心中國經濟很可能比表面數據差得多，歐洲及日本等地，是需要擔心被中國這個主要出口市場所拖累，相比之下，美國本土市場的規模夠勁，中國風險相對便較低。美股之勁，是因為進一步拋離歐洲及日本，特別是倚重汽車業的前者。 至於港股乏力，固然是擔心中國經濟差，又欠缺國家隊托市，更重要是市場看人民幣短期不會跌，長遠卻很可能依然再要貶。 假設企業核心競爭力沒有改善，這種段落式貶值帶來的好處有限，反而令長期持有人民幣甚至是港元資產的風險提升，減少資金流入。既然外圍今次一齊跌，當然是先追回瑕疵最少的美股。對港股的最終期望不要太高，貶值後風險增加而實質助力細，是不似會大跌，上落區間卻會向下移。既然中港公司價值創造力不足，又多了一重風險，真的要迷途知返，減低港股比重，寧願去高追長期看似搖搖欲墜的美股，記住「好嘢會貴，平嘢係廢」。 作者為豐盛金融資產管理董事

2015-08-10

今年NBA自由身球員簽約身價嚇壞人，當中最令自己驚訝的應該是達拉斯小牛隊以4年7,000萬美元(約5.4億港元)簽入韋斯利馬菲斯。一個剛剛嚴重受傷的二線頂球星，也可以有一份如此肥美的長約。明年每支球隊的薪酬上限將會大幅提升，今年看似不合理的合約，明年就可能覺得是超值。 球員身價暴漲，近因當然是勞資談判成果，遠因卻是聯盟電視轉播權收入大增。可反映出不久之前，有線電視營運商依然是相當睇好業界前景，才夠膽如此投入，亦難怪當迪士尼表示ESPN前景有陰影，訂戶開始有流失跡象，股價直線插水，因轉變來得十分突然，例如轉播權這種經營固定成本已高企，一旦收入下滑，對盈利的打擊極大。 上周外圍娛樂股大跌，基本上完全是出於客戶「剪畸寶」的憂慮，ESPN主打體育盛事，已是最有影響力的內容供應商，尚且要走下坡，其他業界處境更堪虞，何況外國不似香港，不會有希特拉都剪唔到的畸形現象。有失就有得，提供網上串流服務的Netflix就反方向抽爆機，投資者情緒趨向極端，認定傳統媒體玩完，新媒體已經崛起。 從NBA球星身價之中，可以看出娛樂事業的價值鏈，最值租依然是能夠提供精彩內容的表演者，而不是載體。今時今日內容供應有如洪水氾濫，但當中少過1%的內容，卻可能吸引到全球至少一半人以上的注視率，物以罕為貴，當然是這些人最值錢。迪士尼跌而Netflix升，自己實在不予苟同，Netflix雖然也有能力製作出《紙牌屋》這種標誌式劇集，但在內容影響力方面，還是遠遠不及迪士尼，尤其是在環球市場。 傳統電視業務大約貢獻迪士尼半數盈利，但對於股價估算上的支持，頂多佔三、四成。迪士尼近年之所以成為蓋世股王，賣點是電影製作及相關產品，這方面前景繼續是愈來愈好，業績股價跌十美元以上，應該看成電視業務估值至少跌了兩成半，已經是相當強勁的跌幅，估計不會再跌太多。其實率先反攻的娛樂股是沒有有線電視絆的獅門(LGF)，便反映出大家對內容依然樂觀。 當然迪士尼市值大過Netflix3倍以上，較值錢是毫無疑問，但以迪士尼管理層的領導能力，對於受阻之後，抽出外檔再上的機會，應該可以睇好，《星球大戰》以及上海迪士尼落成等催化劑如箭在弦，要補償有線電視的損失，其實不會太難，畢竟估值上佔最大份的還是創意及銷售能力，這方面從未有變。(基金持有DIS) 作者為豐盛金融資產管理董事

2015-08-03

A股救市之所以一鑊粥，主要是因為兩個字：貴和廢。不要被表面估值所蒙騙，A股絕對是貴，指數表面上不算貴的原因是平均數被地產銀行等板塊所拉低，較有希望的新經濟股其實比美國納斯達克交易的股票更貴，而中國人的創意是差得多，所以A股絕對是貴。 至於從技術角度來看，港股已經重返去年12月的水平，但是現在滬深300比當時高出大概40%。現在與去年12月相比，投資環境是惡化了，當時海闊天空，信心澎湃，現在蟹貨重重，對政策沒有憧憬，而數據亦顯示整個經濟正在失去動力，尤其是製造業板塊。中國股民的熱情只不過是從2014年開始，在這之前經歷了長達7年的熊市，即使最終對大市回復不聞不問，其實並不出奇。 銀行地產股之所以平是因為廢，投資者覺得這兩大板塊並沒有特別前景，尤其是銀行業，既有利率自由化和資產質素惡化長期影響，又有互聯網金融的挑戰，銀行業不似會有估值的提升。 當年美國救市最終之所以成功，同樣有兩個理由。第一，美國政府是在低位出手，普遍投資者本來已經覺得有得博，加上政府的入市多了一層保障，增加了信心，相反中國政府在高位出手，股票並沒有太大防守力，一旦救兵撤退，就會失去保障，所以兩地股民的心態上大有分別，形成中國政府軍在股市中要孤軍作戰。 第二，美國政府救市既治標又治本，量化寬鬆的同時，降低匯率和利率，當上述兩大經營成本下降，即使原本廢的股票都會有改善空間，但是中國政府的救市方法只不過是托市和偵查沽盤，基本因素沒有特別改變，廢的股票就繼續廢，重複拋出「一帶一路」和「互聯網+」等提出已久的概念，是不能再提起股民的興趣，這是兩地救市另一個關鍵的分別。 中國救市可謂前路茫茫，政府不夠膽讓股市漩渦式下跌，股票價值卻無法短期內追上已經泡沫化的水平，所以A股只會淪為投資者互相短線博弈的賭場，沒有辦法可以再次大升。 A股變成純粹是中國人Party未嘗不可，中國有一億股民，幾十萬億元(人民幣，下同)市值的股票，每個股民平均只要投資幾十萬元就可以買起整個股市，無法泡沫化反映中國人也不相信中國股票，不過，他們不信亦不能怪誰，只能怪中國的營商文化。 作者為豐盛金融資產管理董事/逢周一刊出

2015-07-27

中國PMI(採數經理指數)數據差，居然要在十幾個鐘頭後，在美股時段才發揮威力，拖低大市。今次經驗值得記存，說明兩點，第一是在中港運作的外國勢力可能是有限而已，或外資操盤手技術深不可測，以美股時段所展現的情緒，港股竟可無聲無色慢慢出貨，非但沒有製造恐慌，反而營造出守得好感覺。第二是環球市場的投資氣氛，始終以美國馬首是瞻，今日亞洲區股市的表現，必然跟隨美股向下。 今次自己不幸中伏，以上落市為前提假設，誤判上周五壞消息應跌不跌，加上接近月尾，想博大市收高。賽後檢討，也不算犯大錯，博輸無話可說，唯一是注碼應較細。港股成交低，本地薑打法以搶雞胡為主，通常不夠膽主動出擊創造趨勢，上周五尾市期指掃高，看來只是即日鮮淡友平倉不過夜。若外圍好淡決出勝負，港股往往跟隨，因大家準備不足，形成突破趨勢初期也可行得較遠。博突破無問題，只是要有心理準備，屬贏得大輸得大遊戲，用注碼控制風險十分重要。 亡羊補牢，現時市場擔憂中國經濟前景，港股或有排無運行。中國政府托住A股，在外人眼中，只會淪為私人派對，未被邀請無謂入場，何況隨時拉人封舖兼被標籤成邪惡搞事分子，所以不應該亂買。策略上不妨鎖定部分股票買put作對沖，最正路當然是資源股，這個板塊全球都弱勢，在知識型經濟中被唾棄，低處看來還未算是低，可以繼續追擊。 另外，也應該考慮put濠賭股及中資證券商股，同樣都是過氣周期股。濠賭股上周有起色，但如果市場憂慮中國經濟，肯定是彈散格局。只要用常識去推敲便可以，路氹那邊的消費水平明顯偏高，對於本地人及香港人吸引力已經不夠，一般香港人肯定寧願改去泰國或者台灣。澳門的檔次及成本結構推了上去，回不了頭，所以國內VIP客消失對澳門的打擊是難以彌補，前景依然不樂觀。 至於券商股的服務根本上是同質化，股價表現完全是視乎行業盛衰，即使不認同A股價格泡沫已爆破，成交泡沫爆破卻是無可置疑，券商前景已蒙上陰影。何況在今次救市中，更半推半就落場賭埋一份，以市場一向估值標準，這樣被迫投資肯定要打一個大折扣，相信會逐漸重複濠賭股昔日沒落之路。選擇性攻擊幾瓣估計會是弱中弱的板塊，好處是可避免被指數衍生工具扭曲走勢的風險，亦不必太擔心A股的干預。資源股AH股背馳已久，正好說明外資是根據自己看法行事，對中國不賣帳。 作者為豐盛金融資產管理董事

2015-07-20

「殺低A股，摑了現任管理層一大巴，要有這種動員能力，背後一定有重大政治陰謀。不過習李也並非省油的燈，肯定可以戰勝邪惡，鞏固勢力，所以A股應該值得大力睇好。」朋友再度陰謀論上腦，發表以上的偉論。 上述例子，正正說明了在中港投資，是相當容易學壞師。這位朋友炒了十幾年，毫無寸進，就是因為不斷用陰謀論推敲，長期胡亂追逐政策方向，誤信(或者應該說是誤判)國家，落得成手廢股蟹貨。今年以為終於有運行，結果還要增加痛苦，蟹貨清單愈來愈長。 用陰謀論測市極之危險，是因為基本上無路可退。朋友心目中今次這一場正邪之戰，到底要怎樣才需要認輸，其實是完全無答案，這亦是手上蟹貨不斷囤積的主要理由。 陰謀論恐怖之處，是永遠自圓其說，可以將決勝點無限拖延。假如A股上升，是邪不能勝正，繼續睇好，不幸下跌，則是邪惡外國勢力陰魂不散，要俾更多時間管理層做嘢，重返正軌只是時間問題，所以要死守甚至是加碼。沒完沒了，一味淨係得睇好，可惜中國股票不是人為泡沫就是周期股，長揸死亡率極高。 要出淤泥而不染幾乎是無可能，自己當然也會用陰謀論，但大前提一定是要加上時間限制，以速戰速決為原則，如果幾日之內無運行，就要自我推翻，宣判陰謀不成立，去避免無限拖延的弊病。舉一個近例，上周三及周四自己買了一堆A股博反彈，理由是當時A股萬一再跌，又會陷入恐慌，加上兩桶油逆市升，國家隊已經再現手影，而上周五是A股期指結算，很可能萬眾一心去挾高。這次建基於陰謀論的行動無論勝負，都會在上周五有個了斷。 這一刻陰謀論還在延續，不過，戰場則轉移到港股。最近港股忽然間沽空盤急增，造就了挾倉的條件，最關鍵是外圍科網巨企紛紛急升，創造出來的市值以百億美元計，投資者忽然間相當認同大公司的優勢，畢竟互聯網是贏家大納(winner take most)的行業，巨企才是贏面大兼且贏得大的目標。 香港這方面的選擇只此一家，騰訊控股(700)一旦發力，順道拉動期指挾淡倉的機會看來相當樂觀。又是集齊了天時地利，如果兩日之內假如不見功，就要減倉撤退。想用陰謀論行事，先決條件是要有打閃電戰的心理準備。 (基金持有騰訊)  作者為豐盛金融資產管理董事 逢周一刊出

2015-07-13

因為對中國的不信任，上周在市況最惡劣時，自己組合並非太差，但同樣亦因對中國的不信任，當中港股市大舉反攻時也追不了多少。如和同行相比，整體表現應屬於中上，可是做得基金經理，競爭心態一定相當之强，那種失諸交臂，平白錯失一個大勝良機感覺，仍然一直在纏繞。 今次經驗說明要擺脫心理前設並不容易。4月大時代起步位自己能及時反應，是因市況在長期拉鋸局面出現突破，北水南下的概念提供新動力，要從長期淡友身份變節輕而易舉，但今次是由極淡氣氛絕地反擊，要成功把握難度實在高得多，上周三還在追擊外圍，博中國大跌拖累全球，在美股日股造淡取勝，上周四就已要面對市況大逆轉。無辦法高速到幾個鐘頭後就要打倒剛才的自己。 主要教訓是窮寇莫追，造淡動作要快。一旦跌得又快又勁，反而要加緊警覺，把握機會平倉，否則像今次一樣，大部分利潤見財化水。這個年代，投資者見慣世面，要出現集體超級恐慌其實並非太易，例如希臘債務危機，與5年前相比影響差天共地。A股之所以出現股災，是因為市場槓桿太勁，下跌時產生強勁死亡漩渦，這種客觀條件在其他市場已經十分罕見。斬倉盤製造出來的低位，停留時間會十分短暫，而且由於嚴重超賣，第一次反噬的力度一樣會極之強勁。 其實自己也衰在貪心翻叮淡倉，恃住跑贏大市，反彈中段已經忍不住再出手。不錯，經歷今次事件之後，中國股市的長遠前景大打折扣，可是要斬的都已經斬咗，剩餘大部分投資者的思考角度，都是相對上靜態，不是用圖表作參考，覺得打了五折以上一定是相當抵玩，就是看大市被內銀及資源等廢股拉低了的平均市盈率，他們的心態都是見了底不怕坐。像自己用泡沫爆破反過來有損基本因素的思維，肯定只是少數。投資是少數服從多數的遊戲，的而且確當價位一低，就會有一大班接盤俠現身，改變了市場博弈的方向。 往者已矣，一份原本可以攞A的作業，因為後半部收筆差，結果攞C已成定局，最重要是下一份作業如何去部署。已經不會再有接盤俠，A股下一步走勢的關鍵，是在於會否有第二代的孖展俠，去接替不幸已經殉難的第一代孖展俠，正常估計並非容易，孕育二代孖展俠也要時間，理應逐漸歸於平淡，所以自己的策略是降低中港股票的比重，將資金外移便算。 作者為豐盛金融資產管理董事

2015-07-06

心理學上，人在處理哀傷痛苦事件時會經歷「否認、憤怒、討價還價、沮喪、接受」5個階段，及早認清及接受A股已死的現實才可修正策略，繼續作戰圖利，否則只會被情緒蒙蔽理智，愈炒愈傷心。   評論所見，不少人仍處最初階段，否認A股有問題。如指股票佔國內人資產配置比例太低，有大量儲蓄資金可流入，中國政府行政能力高，要風得風，甚至搬出07年上次暴升圖表，當年在爆煲前，也曾出現過類似目前幅度的調整，牛市急回是正常，至少尚有終極一升。上述理據相當薄弱，現在硬銷A股程度已和祈福黨無分別，普羅市民應覺得自己好幸福，不必去買股票。政府是一定搞得掂，問題是願意付甚麼代價如最簡單有效救市是人民幣貶值，政府又未必肯。終極一升更只是發夢，樓上重重蟹貨，孖展倉又再不可能浪接浪，根本完全無條件大反攻，將心比己，彈一成已沽都沽唔切，怎麼有機會創新高？ 開始遷怒外資，又要嚴懲造謠者，代表部分人踏入憤怒這個第二階段。憤怒並無建設性，即使拉人封艇，對個別投資者而言，根本全無幫助，股價不會因此有起色，只不過心理上好過一點。唯一好處是精神上有寄託，想揪出真兇，而不會像處於否認階段時，還繼續想加注。   稍後時間，大眾主流的想法應是唔好再加，但也不要沽，耐心等待反彈才斬倉，即是討價還價的第三階段。但個個咁諗，反彈有邊個會去追？其他市場的熊市反彈又快又勁，是因狂挾淡倉，偏偏A股淡倉比例太低，這個最大利好因素存在，討價還價的心理只會延誤撤退時機。   至於沮喪，主要是屬於情緒層面，而當市場集體踏入這個階段，成交萎縮，波幅將會收窄，大家聞股色變，倉位不減也不加。屆時會是證券商股和交易所等等的地獄，君子不立危牆下，自己對於這些板塊，已經採取先走為敬的行動，甚至伺機造淡。   唯有是及早去到最後階段的接受，才可以盡快重新上路。明白A股已死，短炒無妨，卻一定要嚴守紀律，到位要斬，至於中長持倉則可免則免，無謂逆水行舟，衡量股價高低的指標，開始用去年11月升浪的起步位，因為在爆煲後，股市及經濟的前景都比當時更差。當自己心理上作出調節，豁然接受往者已矣，將會發覺眼界大大不同，有能力作出合適對應。     作者為豐盛金融資產管理董事/逢周一刊出

2015-06-29

悔不當初，是這個6月份苦戰之後的最大感觸。營營役役，左穿右插，還不如一早坐定定住自己上年talk show提供的組合。迪士尼、時代華納及Facebook等股票，既可以買得大又能夠安心，無端端為了追回報，在中國及香港艱苦經營。 所謂投資，正道應該是在於新價值的創造，上述那些美國企業，既有龍頭優勢，亦愈做愈強。可是在中港股市作戰，卻是背棄了這條大原則，重點只是追動力，炒財技，根本對企業的發展欠缺信心。在升浪當中，由於更大的傻瓜供應上源源不絕，贏錢的確有如斬瓜切菜，可是泡沫爆破之後始終要還，經過這個6月的洗禮之後，在中港股市的收穫，不外爾爾，和付出的心血不成比例，要記住是長期在擔驚受怕的環境中經營。 中國救市、希臘公投，是眼前的焦點，當然有影響，卻只是雜音，並非真正關鍵。價值一百萬元的終極問題應該是：自己究竟認為A股泡沫是否已經爆破，再因應答案作出部署。要留意上述問題核心是關乎自己的信念，而不是A股泡沫是否已經爆破，因為這一點一定是留待歷史發展去考究。筆者的答案顯而易見，是已經失去了信心，便要根據這個前設來行動。 泡沫爆破，不代表要全軍撤離，亂世中依然會有好股，但整體上投放在中港股市中的資金比例要調低，要收窄長期持倉的範圍，減息減準帶來反彈，正好是清理門戶的時機。偶爾繼續炒動力不是問題，卻一定要加強紀律，嚴守速戰速決的原則，不能再像早前般輕言坐貨。假如希臘公投為外圍股市帶來壓力，正好是將資金轉移至美股的時機，當然那邊廂正在最高位，即使回調幅度看來也不會大，但真正的價值投資，是在於新價值的創造，過去一年的經驗說明了好公司能夠不斷超越市場的期望，帶來超級回報，不易出現中國式大瀉。 過去3個月，背棄原則，在中港股市中參與渾水摸魚，主要原因是不能被同行拋甩。目的達到，回吐的利潤仍然在控制範圍以內，而且中港股市動力已減，不似有能力再次勁升，便是回歸正道的時候，花更多時間及精力在海外尋找有創造新價值能力的項目，否則長期戀棧中國，只會走火入魔，投資變得毫無章法。 (持有FB、DIS及TWX)   作者為豐盛金融資產管理董事

2015-06-22

牛市調整又快又勁是十分正常，累積升幅大，一旦回落，低位持貨者願意獲利了結，短炒高追又會被迫斬倉，所以容易造成漩渦效應。即使強如Facebook，當日大升過程中，亦有兩三次回調兩成左右的調整，最終依然是迭創新高。 可是對於此刻的A股而言，感覺上卻是泡沫爆破，一去無回頭。大家心知肚明，中國股票基本因素根本充滿瑕疵，之前大成交買上，只不過是政策推動，一班又一班投機者接力入場，動機完全源於一個貪字，無人會相信基本面轉好，前途一片光明。一旦找不到愈來愈蠢的接棒者，股價便無以為繼，急跌之後，從此一沉不振是大有可能。 這個A股升浪中，也有過幾次急速調整，但今次走勢是危險得多。之前幾次急跌後，高速回穩，故穩定了軍心，今次卻是逐漸愈跌愈有，人心惶惶，而且水位高了，成交再大了，即是股票的風險增加，街外又蟹貨重重，難以反攻。表面上短線跌得急，可是假設未見過高位的話，以3個月前的標準而言，目前的水平絕對算是相當高，不是特別大平賣。不要忘記，A股是人類歷史上最大孖展倉的股市，斬倉壓力大，不能低估風險。 自己當然有份輸，過去兩個月靠A股增加組合回報，「出得行，遲早要還」，在泡沫中操作，最後一個浪要輸，是天經地義，市場頂部永遠是事後才知道，不會在高位抽身而退。 目前工作是不能盲目博反彈，繼續增加在A股市場的風險，愈買愈多的話，隨時淪落到由贏變輸。當全部股票一齊跌，可能有去蕪存菁機會，自己目前只對兩隻A股會有信念，第一是平保A(601318)，跌得比H股快，而且比H股平，第二是上海機場(600009)，是滬港通以來第一隻因外資買得太多，要曾暫停滬股通交易的A股，證明外資睇得最好，目前水位比外資買爆倉時只是高一成，不算太多。自己可能會忍痛斬其他A股持倉，集中在這兩隻便算。 能冷靜對待今次A股調整是因一向對A股持倉量設限制，不致重傷，而且近期在其他地方的投資有些貢獻，歐股反彈，美股接近創新高，早前趁市場去槓桿化趁低吸納的長江和記實業(001)亦終開始回。分散投資令回報下降，特別是限制參與在泡沫膨脹期市場的額度，卻是防止陣腳大亂最好方法。中國股票絕大部分是有動力無價值，側重作為重心，賭博成分太重，心理壓力太大，故宜有限度參與。即使今次未必是已爆煲，風險也肯定愈來愈大。 (基金持有Facebook、上海機場、平保A及長和)   作者為豐盛金融資產管理董事/逢周一刊出

2015-06-15

一般香港散戶學投資，最易犯的錯誤是過分集中兼太有紀律，動輒就止蝕。輸少少就斬，不錯可保命，但頻頻出入或有損士氣，而由於每次容許出錯的空間太細，縛手縛腳之下，反而更加難去贏大錢。 以上周市況為例，先有過千隻港股下挫，二三線大調整，再有新沙士疑雲，恒指忽然急跌。當時自己在港股方面的持倉當然是全捱打，可是不但沒有恐慌止蝕，而是把握機會再加注，沒有因盲目驚輸，白白浪費一個入市機遇。如當時低位沽貨，現時高位追番，萬一港股不幸跌過又要再斬，結局只會是人都癲。 斬倉的原意，是控制風險減少損失，但一成不變純粹以價位上落作準則，其實並不合理，尤其是港股是一個衍生工具主導的市場，非常容易超買或超賣。正確的打法是要判斷面對的風險的本質，今次因自己完全不認為新沙士會帶來股災，故相當積極去迎戰。換句話說，證據是重要，卻不及故事劇情的背景重要。 對比止蝕，更加重要的風險管理是注碼控制及分散投資。自己低位可以果斷行動其中一個原因，是審視過當時的狀況，即使手上好幾隻二三比5月底收盤價跌了一至兩成，整個港股組合也只是跌了3個巴仙，而計入海外市場持倉的話，損失縮減至兩個巴仙，以今年累計表現，這個回落幅度暫時仍然可以接受，所以不怕繼續去冒險，甚至將注碼加大。而能夠輸得少的理由，是高位肯食胡，早前鎖定部分利潤，海外持倉又有些進帳，沒有因為過度看好港股而一早持倉太重。 同樣道理，自己也認為希臘危機最終可以平息，就算出現最壞狀況要脫歐，只要當作是個別事件，震盪也應該相當短暫，所以手上的歐股持倉也沒有變動，正在硬食目前的調整。唯一和香港不同的地方，是不敢貿然加大持倉，因為脫歐的話會算是史無前例，不似疫情市況，我們至少見過沙士豬流感伊波拉，知道影響是有個限度。萬一持貨過多，歐股出現急跌的話，屆時唯有被迫減持一途，沒有死守或加注的彈性，故要管理注碼減低風險，寧願睇中的話贏少一點。要冒險才會有回報，風險管理的工作，是確保自己在輸得起的狀況去出擊，但盲目一味只懂得用止蝕位，是可能會落得隨波逐流。價位一跌就要為斬而斬，對財政健康沒有好處。分散投資控制注碼，是減低了贏大錢的機會，卻可以增加犯錯的空間，提升勝算，對一般人而言更為合適。   作者為豐盛金融資產管理董事

2015-06-08

數最不受歡迎股票，長實系在輪商心目中肯定穩佔首位。今次世紀重組，一月公布時先輸一次大大鑊，以為一切塵埃落定，股價已反映，怎料當長實地產(1113)掛牌後，又要再輸多一次，難怪上周四當長江和記實業(001)窩輪復牌，莊家開價非常之差，期權莊家同是將生意拒諸門外。 由於要等長地上市後重新調節行使價，所以長和窩輪在5月26日後停牌，直至6月4日才恢復交易，窩輪持有人無端端被迫發達，利潤之豐厚是超出任何人想像。以現今股市文化，有食當然要食，何況利潤大幅高過預期，故在6月4日當天，長和窩輪有沉重沽壓，當莊家的對沖盤拆倉，會拉低正股。原本情況不至太差，但由於輪商為控制自身災情，當日開價極差，相關窩輪只會有人賣無人買，形成對沖盤肯定要一路在市場中拋售正股。不要小看這度沽壓，以窩輪街貨量推算，即使用較保守的對沖值，也有千幾萬股要沽，等同當日半日成交量，而且當日的成交是特別旺。 因此長和及長地兩隻股票，是將會經歷一次非常罕見的去槓桿化後再度槓桿化的過程。上周四衍生工具有出無入，高槓桿操作者紛紛撤退。可是這個星期開始，陸陸續續會有新輪登場，而期權莊家在上周五態度已經回復正常，差價偏闊，至少肯開，價錢亦尚算可以接受。因此當市況逐漸平靜，預期高槓桿操作者又會重新魚貫入場，對正股股價會帶來支持。 從上述角度看，長和及長地都有吸引力去作趁低吸納，在去槓桿化的過程中受壓，希望在重新槓桿化的過程中回揚。最大瑕疵是兩隻股票合計的套裝價，就算已經算是大幅回落，也要182.05元，以重組前的價格相比當然是貴，所以入市的前提，是要相當相信今次重組釋放出來的價值，而這個也是非常罕見的例子，沒有歷史可以參考。 自己二揀一去博選了長和，一來是已經有現成衍生工具，不似長地還要等，要再度槓桿化可以比較快，二來是物以罕為貴。港股中不缺大型地產股，而且長地近兩年在香港近乎完全按兵不動，有出無入，長遠北望神州，又不見得有特別優勢，反而長和除了看成綜合企業之外，也可以看作投資控股，利用資金成本上的優勢，去選購尤其是來自歐洲的項目，誠哥的眼光才是獨特的品牌力，所以更值得信任。短炒再度槓桿化之外，長和同樣可以作為長線持倉的核心。(基金持有長和及長地)   作者為豐盛金融資產管理董事 逢周一刊出

2015-06-01

最近個多星期，自己的睇法剛好和短期市勢相反，絕對不是天生包拗頸，盲目擁抱相反理論。相反理論是有其吸引力，賠率較佳，而且一旦命中，那種眾人皆醉我獨醒的心情，令人相當享受。所以要警惕自己，即使這兩三場戰役最終可能都得勝而回，卻不能踏入這個心理陷阱，否則反而會學壞師，種下禍根。 上周二把握基金互認消息大舉撤退，是因為過去跑大陸的經驗實在太差。今時今日，內地股市旺到飛天，時移世易之後，香港人要開拓內地基金市場只會更難，而且一向認為主動型基金已經是夕陽工業，ETFs(交易所買賣基金)才是大勢所趨。正如香港人買A股，絕大部分都是透過幾隻熱門ETFs，如果要令內地民間資金南下，最好的方法是在A股市場內搞活港股ETFs，威力比基金互認隨時大幾倍。所以當時市場的表現是過度熱情，極速無以為繼，是因為像筆者想法的行內人應該頗多。 急回之後，傳媒紛紛轉向，著重於最壞打算，可是最近兩個交易日，中港股市所展現的氣氛，其實是相當鎮定，如果不看指數表現，只看個別股票，會覺得升市依然持續，例如近期炒得火熱的用友(600588)及中直(600038)，上周五都從低位大幅抽升，前者更升停板。至於香港方面的二三綫，也沒有絲毫散水跡象，反而買盤看來進一步集結，蠢蠢欲動之勢十分明顯。 其實正如近期債券市場走勢一樣，一輪急跌之後，未必會繼續惡化，跌得急不外乎是清理孖展倉，弱手離場之後，壓力便會減輕，而且上周五是MSCI調整指數比重的日子，大部分指數權重股要捱沽，令到今日起步位原本已經偏低，更加提高了趁低吸納的值博率。歐美股市上周五下跌，也不妨看作是令今日初段有比較好的水位去出擊，畢竟外圍的影響已經愈來愈細。 今次買貨卻不會賭得太大，始終近期中港股市高位成交大，要消化一批蟹貨，向上阻力並不少。而且市場如果要轉風，是可以相當之快，尤其是牛氣主要是由二綫熱門股份所散發，這些股票一旦要逆轉，速度可能會比大盤更快。策略是部分作上落市操作，有反彈便食胡，部分則見機行事，可能博大升。 以相反理論行事，都只是巧合，完全是周邊證據都指向逆市行動，千萬不要誤會相反理論會是一條財路，否則萬一遇上一次大趨勢的話便會沒頂，贏埋未必夠輸。   作者為豐盛金融資產管理董事

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