2016年12月16日

 

審計密探CIA - Bittermelon
林日曦回購黑紙要幾多錢?

2016年01月20日
  • 圖為黑紙旗下毛記電視。

   

 

萬華媒體(426)早前發出公告,表示控股股東Comwell Investment即世界華文媒體(685)間接全資附屬公司,有意向獨立第三方出售萬華股份。萬華是本地報業股,主要收入來自雜誌出版,旗下雜誌包括歷史悠久的娛樂雜誌《明報周刊》,還有其他如講車的《Top Gear極速誌》及講錶的《MING Watch明錶》。若論近期人氣之盛,就不得不提廣受青年歡迎的雜誌《黑紙》和《100毛》,及網絡媒體平台毛記電視。它們均由黑紙有限公司(下稱黑紙)創辦,目前萬華則持有黑紙10%股權。
 
黑紙可算是本地出版業奇葩,人人說在香港搞雜誌等於倒錢落海,黑紙卻以行動反證。記得其中一位創辦人曾說過(忘了是哪一位),他們希望辦一份真正給青年看的雜誌才出版《黑紙》。現在回看,他們成功了。按萬華2015年年報披露,黑紙去年收益2,119.4萬元,除稅後溢利797.7萬元。計一計數,溢利率高達37.6%,即每賣出100元能賺37.6元,香港那份雜誌能有如此佳績?香港是抄襲之都,當有一人成功,其他人例必爭相仿傚,街頭小食和食肆就是一例。但奇怪的是市面上竟沒有《黑紙》和《100毛》類似雜誌。無他,因黑紙與時並進不停求變,不會停下來等待對手追上。
 
世界華文媒體有意出售萬華的消息出來後,有傳黑紙或染紅。就此創辦人之一的林日曦說要「傾家蕩產買番先」。究竟林生需要準備多少資金,才能購該10%股份?要回答這個問題,我們首先要知道黑紙現在值幾多錢?
 
於2012年2月,萬華以100萬元買入黑紙10%股權,若以此作價推算,黑紙當時價值1,000萬元。但事隔4年,要估算黑紙現值,最好以「絕對估值法(Absolute valuation)」進行。可惜此法需通過現金流貼現模型(Discounted cash flow model)計算,即先找出黑紙未來每年淨現金收入,再按合適貼現率(discounted rate)轉化為現值(Present value)。礙於資料所限,我們無法用此法。
 
既然如此,我們不如使用較簡單的「相對估值法(Relative valuation)」,如以萬華目前市盈率(Price to earnings ratio)來推算黑紙的現值。但由於萬華去年出現虧損,故沒有市盈率,唯有退而求其次以市銷率(Price to sales ratio)做估算。目前萬華已發行股數為4.01億股,以今年本月13日收市價1.45元計算,萬華市值為5.81億元,與去年營業額1.79億元相除,市銷率為3.2倍。黑紙同期收益是2,119.4萬元,假設其市銷率與萬華相同,黑紙市值約為6,873.3萬元。若與2012年的1,000萬元比較,黑紙在4年間升值了587%。
 
我們不妨以市帳率(Price to book ratio)做參考。截至去年9月底萬華資產淨值1.62億元,除以5.81億元市值,市帳率3.6倍。按萬華2016年中期報告披露,於黑紙之權益淨額372.6萬元,以持股10%倒算,截至去年9月底黑紙總權益(或資產淨值)約3,726萬元。假設黑紙市帳率與萬華相同,黑紙現市值約1.34億元,較2012年升值1,237%。留意萬華現價受賣殼消息刺激而造好,以此推算黑紙市值略不妥。若以萬華去年底收報0.85元計,市銷率和市帳率分別為1.9倍和2.1倍,以此計黑紙市值將分別為4,029.2萬和7,839.8萬元。
 
若與其他媒體股比較又如何?如文化傳信(343),同期市銷率和市帳率分別為59.2倍和6倍,以此計算黑紙的市值將分別高達2.22億元和12.54億元。例如A8新媒體(800)目前市盈率為62.1倍,以此計算黑紙市值將為4.95億元。或許你會說黑紙市值過億太誇張,但黑紙本身已是一個傳奇,開創另一個傳奇並不困難。以萬華去年底前市值計算的結果似乎較合理。若林生要回購黑紙股權,最保守估計至少需400萬元才成。

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