2016年12月16日

 

審計密探CIA - Bittermelon
陽房財政穩陣嗎?

2014年04月29日
  • 陽房上半年度物業收入淨額按年增加8.1%。圖為其管理的物業。

   

 

最近讀者朋友來函,問陽光房地產基金(435)(陽房)的財政是否穩陣可靠,皆因他將大部分資產押了下去,期望獲取穩定回報。坦白講,瓜瓜不懂得投資,只知道不要將所有雞蛋放在一籃子內的道理。當然,各人對風險的取態不盡相同,因此這樣做沒有對錯,最重要是沒有押錯籌碼,因為高風險未必一定帶來高回報,若果冒極大風險但原來回報平平,這就不值得了。
回說陽房,或許先簡單說說截至2013年12月底的頭6個月業績,期內營業額有3.36億元,較2012年同期增加9%,減去物業營運開支,物業收入淨額增加了8.1%,至2.59億元。不過,由於物業營運開支的升幅高於營業額,物業收入淨額對營業額的比率下降了0.7個百分點至77%。換句話說,2012年上半年度,陽房每賺100元,減去22.3元營運開支後,能得到77.7元收入,到了2013年上半年度,則略為下跌至77元。
此外,期內投資物業公允價值收益有4.51億元,較2012年同期減少了50.7%,加上行政開支增加7%,至4,291.3萬元,財務成本上升2%,至6,104.6萬元,以及所得稅增加23.7%,至3,051.7萬元,埋單計數,上半年度除稅後純利只有5.77億元,按年大減44.1%。
等等,既然純利大跌,為何每個基金單位分派的收入卻上升12.9%,至9.6仙?這是因為在計算可分派收入總額時,需要剔除非現金收入和支出,包括投資物業公允價值收益,非現金財務成本,遞延稅項,及以基金單位支付之管理人費用等,最後得出的可分派收入總額有1.68億元,按年增加12%。
有一點值得留意,若將可分派收入總額與營業額相除,期內有49.8%,較去年同期增加1.3個百分點。換言之,在每收到100元收入當中,49.8元可以向單位持有人派發。是高還是低呢?或許以冠君產業信託(2778)來比較吧。為甚麼選他們?因為他們與陽房一樣,所持物業中既有寫字樓,也有商場。當然,兩者的物業租合級別不盡相同,因此只能參考。
回到正題,以2013年全年計,冠君的可分派收入總額與營業額比率有58.3%,2013年上半年更高達59.8%,兩個數值都較陽房為高。究其原因,很大程度與管理人和物業管理人費用有關。計算了一下,於上半年度,陽房兩項費用對營業額的比率分別是11%和6.9%,兩者合計已佔了營業額17.9%之多。反觀冠君,去年全年的比率分別是9.6%和4.3%(包括了租金佣金),合共只佔營業額13.9%。
陽房的管理人是恒基陽光資產管理有限公司,隸屬於恒基地產(012)旗下。按中期報告披露,管理人費用的計算方法分兩個部分,基本費用是按物業價值的0.4%計算,浮動費用則是物業收入淨額的3%。由於期內物業價值由2012年12月底的138.79億元,增加了7.2%,至2013年12月底的148.74億元,加上期內物業收入淨額上升了8.1%,兩者合計,管理人費用按年增加7.5%,至3,705.8萬元。此外,陽房的物業管理人是恒基陽光物業管理有限公司,也是恒基成員,管理人費用也分兩部分,除了按物業收益總額的3%來計算外,也會收取租約佣金。
兩項管理人費用是陽房的主要營運開支,任何重大變動對其溢利有著舉足輕重的影響,翻查最近3年數據,兩項費用合計對營業額的比率都在17.9%至18.4%之間,看來十分穩定,只要租金收入保持平穩,可分派收入總額應不會差到那裡去。
至於財政狀況方面,此類房產基金的最大風險是負債。截至2013年12月底,陽房的借貸合共是39.22億元,按總資產155.87億元計算,資產負債比率有25.2%,雖然略高於冠君的23.3%,但由於期內物業估值上升,因此令比率稍為下降了0.7個百分點。按中期報告披露,大部分借貸於兩年後才需要償還,當中約有75%在兩年後但少於5年內,其餘都在5年後,看來在短期內沒有融資需要。
此外,將期內特殊收益從經營溢利撇除,並且讓財務成本與之相除,得出的比率有28%,顯示盈利水平足以應付財政開支,加上約有66.2%的貸款做了利率掉期安排,變相將部分浮動利息開支變成固定利息,綜合上述各點,看不到陽房的財政狀況在短期內有甚麼不妥的地方。   http://bittermelon2009.blogspot.hk/

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