2016年12月16日

 

審計密探CIA - Bittermelon
論盡體育用品股(二)

2014年04月11日
  • 李寧去年營業額逾58億元人民幣。(資料圖片)

   

 

上一篇講了5家體育用品股的財務狀況,這篇則講講他們的盈利能力,以及資產使用效率。
首先看看營業額,一如所料,行業龍頭安踏(2020)排名最高,去年有72.81億元(人民幣,下同),其餘依次是李寧(2331)有58.24億元,特步(1368)有43.43億元,361度(1361)有35.83億元,以及最後的匹克(1968)有26.13億元。不過,單看數字沒有多大意思,最多只能夠說安踏的市場佔有率最大,匹克佔最少。因此,不妨看一看收入增長。然而,去年市況甚為差勁,其實應看誰倒退得最少,即是所謂輸少當贏。究竟哪一家表現最好?答案原來是安踏,去年收入按年只減少4.5%,其餘依次是匹克下跌10%,李寧減少12.8%,特步下挫21.7%,361度最差,收入急挫27.6%。
有趣的是,將5家企業的收入加起來,去年合共是236.45億元,較2012年減少14.6%。若視此為行業平均值,安踏、匹克和李寧均優於平均值,特步和361度則差於平均。行業情況如此差勁,主要受到存貨過剩,以及零售渠道過度擴張和管理問題等影響。對此,5家企業均減少未來訂單、關閉店舖、清理庫存,以及改革零售渠道。此外,幾家企業視兒童體育用品為未來增長動力,包括安踏、特步和361度。
另一個值得看看的地方是資產周轉率,即是將收入除以總資產於年內的平均值,從中可以知道誰在資產運用方面較有效率。不要以為資產高,規模大就必定較佳,這次的答案原來是李寧,去年的比率有96.8%,即是每運用100元資產能賺到96.8元收入,而且非常突出,較排第二的安踏高出24.5個百分點之多。換句話說,雖然安踏賺取的收入最多,但論資產運用效率卻不及李寧。其餘3家的比率按次序是特步有62.9%,361度有50%,匹克最低只有49.8%。記得上一篇講過,匹克的變現能力最高嗎?其流動比率和速動比率分別有4.6和4.2。與資產周轉率和收入一併來看,估計市況並不理想,匹克雖然坐擁流動資本,可是寧願減少投資以減低存貨風險。
企業收入高固然是好,但不代表有利可圖,因此接下來看看毛利率,從中可以看出產品盈利能力。未看個別企業之前,先看行業平均值,即是將5家企業的毛利總值除以收入總值,於2013年是41.1%,按年增加了2.5個百分點。接著看各企業的毛利率,於2013年,最高是李寧有44.5%,其餘依次是安踏有41.7%,特步有40.2%,361度有39.5%,匹克最低有35.5%。
行業毛利率之所以增加,主要貢獻來自李寧和安踏,兩者皆高於平均值,而且前者按年大升6.9個百分點,後者也增加3.8個百分點。至於其餘3家,雖然毛利率遜於平均值並且下跌,但相對上較為穩定,匹克下跌1個百分點,特步和361度分別下降0.4和0.3個百分點。
李寧的毛利率於去年飆升,按公告解釋,主要是加大了李寧牌陳舊產品的折扣,令庫存得以清理。與此同時,這些舊貨已於早年做了減值撥備,既然成功賣出,相關的減值就要回撥,導致銷售成本減少。此外,去年自營店舖的銷售對李寧牌營業額的比率有所提升,2012年才是22%,2013年已增加至32.6%。由於自營店舖的毛利率較高,加上紅雙喜牌銷量不俗,較高毛利率產品的銷量上升,所以帶動整體毛利率上升。值得一提,由於公告未有披露舊貨減值回撥的金額,因此未能確定對毛利率有多大影響。可是,此等回撥對成本的影響只屬短期,當庫存清理完成後,擔心李寧的毛利率未必能維持在現有水平。
至於安踏,毛利率按年升幅有3.7個百分點。產品盈利能力之所以改善,主要是2012年的毛利率,因存貨減值令比率偏低,以及新收購的鞋類產品生產線投產,效率提升下令銷售成本減少。由此看來,雖然去年的毛利率較李寧為低,但似乎較為踏實,是名副其實的「安踏」。
於股東而言,究竟哪家企業最賺錢?那要看股本回報率,以安踏最高有18.6%,即是每投入100元股本權益,能賺取18.6元純利。其次是特步有13.7%,匹克和361度較少,但也分別有6%和4.5%。至於李寧,由於去年虧損,因此股本回報率是負15.3%。綜合各方面財務狀況和能力,看來安踏在5家當中比較優勝。 

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