2016年12月16日

 

審計密探CIA - Bittermelon
鱷魚恤物業升值保盈利

2013年12月05日
  • 鱷魚恤今年度溢利率達47.4%。圖為主席兼行政總裁林建名。

   

 

鱷魚恤(122)以鱷魚做品牌標誌,相信都不用多說吧?現在考考大家,不要立刻去找,究竟鱷魚「棚牙」是向左邊還是右邊?答中了?恭喜恭喜,可惜沒有獎品。記得初出來工作時,瓜瓜第一件上班恤衫就是鱷魚恤出品。無他,當時香港不像現在般,有那麼多時裝品牌可以選擇,而且價錢頗為合理,鱷魚恤自然成為首選。多年前他們曾推出過一個叫「Nine to five」系列,有「朝九晚五」的意思,主打女裝上班服飾。對此品牌名稱印象極深,皆因瓜瓜自出來社會工作以來,從來未試過可以在下午5時收工,凌晨5時倒試過不少!
翻閱鱷魚恤最近年報,截至今年7月底,全年溢利2.37億元,按年飆升179.8%。將溢利除以今年的4.99億元營業額,溢利率高達47.4%,較去年增加30.7個百分點。寫到這裡不禁有點愕異,為甚麼賣衫也能有如此高的溢利率?相比起其他時裝股,I.T(999)只有1%,包浩斯(483)僅2.9%,佐丹奴(709)也只有13.2%,鱷魚恤明顯高得有點異常吧?
細閱年報,答案原來在物業投資。因投資物業於年內大幅升值至12.94億元,所以產生3.19億元帳面收益。若撇除此項特殊非現金收益,今年度除稅前業績將錄得7,910.2萬元虧損。若與去年度撇除特殊收益的1,187萬元溢利比較,跌幅達到766.4%。即是說,若撇除物業升值這項紙上富貴,今年度的業績實際上較去年度差。
翻查過去10年的年報,發現除2004年外,鱷魚恤都是依靠投資物業升值收益來撐起業績。若將最近10年的公平值收益加起來,金額高達10.33億元。有趣的是,集團同期除稅前溢利總額才不過11.52億元,換句話說,在近10年溢利當中,接近90%是來自投資物業升值。至於成衣這項核心業務,2004年相信是最風光,當年經營溢利有3,427.5萬元。可是其後愈做愈差,於2008年、2009年和2012年更出現虧損,金額介乎1,196.8萬元至3,543.2萬元,到了今年虧損更進一步擴大至1.03億元。
成衣業務表現為甚麼如此差勁?首先是市道疲弱,競爭對手為求清貨,不惜減價促銷,加上年內須為滯銷存貨作416萬元的撇銷撥備,令今年毛利率減少4.6個百分點至只有58.3%,毛利金額則少賺2,805.9萬元或按年減少9.3%。接著是經營開支上升,當中以店舖租金的影響最大,金額按年增加1,158萬元或9.6%。按管理層透露,業主在租金高企情況下仍大幅加租,雖然未有提及其幅度,但估算出來的結果也令人嚇了一跳。
截至今年年結日,鱷魚恤於中港兩地的自營店舖共113間,將租金開支簡單地與店舖數目相除,得出來每間店舖平均租金為每年116.8萬元,較去年的94.1萬元高出24.2%之多,情況有幾惡劣可想而知。
這還未止,鱷魚恤於年內還做了多筆撇帳撥備,包括因早年收購土地使用權而預付了1,825.4萬元的地租按金、因收購固定資產而預付了的223.2萬元按金、涉及貿易應收帳款的114.5萬元呆壞帳、其他應收帳款的634.4萬元呆壞帳,以及856萬元壞帳撇銷。是否有點屋漏兼逢連夜雨之感?
此外,成衣業務的庫存水平也令人擔心,截至2012年年結日,存貨只有9,970.8萬元,到了今年年結日卻增加62%至1.62億元。不單如此,存貨周轉期也有上升趨勢,成衣產品由出廠至賣出的時間,2011年需152天,2012年增加26天至178天,到了2013年進一步增加65天,至243天,看來鱷魚恤要想想辦法,如何去縮短存貨周轉期了。
一項有趣發現,成衣業務雖然貢獻集團總營業額最多,如今年達到94.6%,但同期經營溢利率卻是負19.6%,即使是最好景的2004年也只有7.3%,即是每賣出100元成衣只可賺到7.3元利潤。反觀投資物業業務,雖然今年收入只佔集團總營業額的5.4%,但經營溢利率卻達到1,158.6%,2010年更高至4,043.4%。為甚麼經營溢利較收入更高?這就是受惠於公平值收益,以今年為例,由於物業估值大升32.8%,因此產生3.19億元的公平值收益。又例如2012年,物業估值有9%的升幅,產生的公平值收益也有7,712.7萬元。鱷魚恤大多被歸類為成衣股,但從過去10年業績所見,說他們是地產投資股也不過分吧?  http://bittermelon2009.blogspot.hk/   逢周二、四、五刊出

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